Европейски икономики в лоша форма

Дали Европейската централна банка ще започне да печата скоро пари?

Какво да очакват инвеститорите от европейските икономики – анализ на британското списание „Икономист“.

Икономиките в Южна Европа са в по-лоша форма, отколкото внушават главоломно падащите лихви по емитираните от тях облигации. Инвеститорите придобиха странен ентусиазъм за европейския дълг, който някога отбягваха. На 10 април, едва две години след като Гърция наложи най-голямото преструктуриране на дълг в историята на частните си кредитори, набра 3 милиарда евро (4,1 милиарда долара) от държавни облигации с 5-годишен падеж при доходност от малко под 5%; търсенето превиши предлагането седем пъти.

На 15 април лихвите по италианските държавни облигации с 10-годишен падеж спаднаха до 3,11%, най-ниското си равнище в историята. От Португалия до Ирландия, инвеститорите се хвърлят на облигациите, емитирани от периферните страни от еврозоната, което води до спад на номиналната доходност до нива, невиждани от създаването на общата валута.

Изкушаващо е да се каже, че това е доказателство, че кризата в еврозоната е минало: че годините на сурови реформи се изплащат и че по-ниските лихви по държавния дълг скоро ще доведат до повече инвестиции и по-бърз икономически растеж. Изкушаващо, но до голяма степен погрешно. Перспективите са далеч по-малко розови, отколкото рязкото намаляване на доходността внушава.

Първо, налице е жестоката аритметика на дефлацията. При условие че цените падат в няколко периферни икономики, реалното бреме на техните дългове нараства. Второ, голяма част от понижаването на лихвите отразява надеждите на инвеститорите, че Европейската централна банка (ЕЦБ) ще започне да печата пари – надежди, които по всяка вероятност ще бъдат излъгани.

Преди година испанските държавни облигации с 10-годишен падеж даваха доходност от 4,7% и инфлацията бе 1,5%. Днес 10-годишните облигации, емитирани от страната, дават 3,1% доходност, но инфлацията спадна под нулата. По този ориентировъчен показател, реалната доходност на тези облигации – т. е. след отчитане на инфлацията – е претърпяла незначителна промяна.

При използване на една по-въображаема мярка, очакванията за инфлацията през следващия 10-годишен период, реалната доходност на суверенните облигации на периферията е намаляла още повече, но въпреки това е много по-голяма, отколкото където и да било другаде в богатия свят. По тази причина инвеститорите се скупчват. Ето защо обаче дълговото бреме е проблем.

Надежди историята да не се повтори

Тежестта на държавния дълг зависи от това на колко точно възлиза той и на разликата между икономическия растеж на съответната страна и реалните лихви, които тя трябва да плаща. Погледнато от всеки ъгъл, правителствата на страните от периферията на еврозоната се представят лошо. Държавните дългове на повечето от тях надхвърлят 100% от брутния вътрешен продукт (БВП) (вижте Гърция, Испания, Португалия и дори Италия – Бел.р.).

Структурните реформи – от либерализирането на трудовия пазар до дерегулирането на глезените сектори – не са достатъчно радикални, за да променят перспективите пред икономическия растеж. Така че залозите са, че увеличението на БВП ще остане нисък, дефлацията ще се запази и дългът ще нарасне още повече.

Средството да бъде избегнато всичко това е предприемането на силни действия от страна на ЕЦБ за справяне с дефлацията. Мнозина инвеститори залагат именно на това. Благодарение на поредица намеци от представители на ЕЦБ, че те обмислят „неконвенционални мерки“ за спиране на по-нататъшното намаляване на инфлацията, са налице растящи очаквания, че базираната във Франкфурт банка ще започне да печата пари съвсем скоро.

Реалността вероятно ще бъде много по-малко драматична. Европейските централни банкери искат да говорят за смели мерки, с надеждата, че приказките сами по себе си ще убедят пазарите. Няма обаче доказателства за ангажираност за решителни действия. Влиятелната германска централна банка не е убедена, че ниската инфлация все още е проблем.

Дори онези централни банкери, които се безпокоят от падащите цени, съзират безкрайни проблеми от практическо естество при набелязването на мерки за борба с това явление. Ако ЕЦБ все пак предприеме действия, те вероятно ще бъдат под формата на малки, предпазливи стъпки, които може би ще започнат с въвеждането на отрицателен лихвен процент по банковите депозити.

За жалост историята показва, че постепенните усилия за борба с дефлацията не вършат работа. Вземете, например, Япония. От две десетилетия нейната икономика е хваната в капан на икономическа стагнация, понижаващи се цени и нарастващ дълг. Плахите опити на японската централна банка да се бори с дефлацията в началото на миналото десетилетие с печатане на пари се провалиха.

Едва в началото на 2013 г. амбициозният план за стимулиране на икономиката (на Япония – бел.р.), известен като Абеномика, започна да постига успехи. ЕЦБ прилича много повече на Bank of Japan през 2000 г., отколкото през 2014 г. Докато това не се промени, инвеститорите в периферията на еврозоната трябва да очакват още дефлация и нарастващ дълг. Номиналната доходност може и да се свие още повече, но това няма да намали проблемите ни най-малко.